«التعويم» و«الخصخصة» شرطان أساسيان لمنع وقوع العملة والتضخم فى حلقة مفرغة
خفض الجنيه ليس حلاً سحرياً ويجب أن تمضى مصر فى الإصلاحات الهيكلية
مصر مرشحة لرفع الفائدة 4% حتى يوليو.. بينها 2% فى الاجتماع المقبل
تتمتع مصر بآفاق مواتية للنمو على المدى المتوسط، لكن احتياجات التمويل الخارجى الكبيرة، تلقى بظلالها على توقعات الاقتصاد الكلى، ما يتطلب إحراز تقدم فى الإصلاحات الهيكلية، بحسب تقرير حديث لبنك مورجان ستانلى الأمريكى.
وقال معدو التقرير، إنهم يتخذون موقفاً محايداً من الاستثمار فى الديون السيادية المحلية لمصر، وإنَّ تقييمهم أفضل لفرص الاستثمار فى السندات الدولارية.
وعلى صعيد الأسهم، فهناك توازن بين التقييمات الرخيصة، وعدم اليقين الاقتصادى.
وأشاروا إلى أن احتياجات التمويل الخارجى الكبيرة تهيمن على توقعات الاقتصاد الكلى لمصر، وأن برنامج صندوق النقد الدولى الجديد وحده غير كافٍ لسد فجوة التمويل.
وذكروا أنه لحل مشاكل السيولة الأجنبية على المدى القريب، والحفاظ على استقرار الاقتصاد الكلى، فهناك حاجة إلى إصلاحين هيكليين رئيسيين، وهما برنامج خصخصة واسع النطاق، والانتقال إلى نظام سعر صرف مرن بشكل دائم. وكلاهما ليس بالأمر الهين، وينطويان على مخاطر التنفيذ.
وتوقع التقرير، أن يسهم انخفاض سعر الصرف الحقيقى منذ عام 2022 فى تضييق عجز الحساب الجارى، لكنه يرى أن ذلك لن ينعكس على الاحتياطى الذى سيكتفى بانتعاش محدود؛ بسبب عدم اليقين المتعلق بوتيرة الإصلاح والتشديد الأخير فى الظروف المالية العالمية، والتى من المرجح أن تقيد الاستثمار الأجنبى المباشر وتدفقات المحافظ المالية.
وأشار إلى أن ذلك يعنى استمرار حساسية الاقتصاد المصرى تجاه الصدمات العالمية، ويعزز أهمية وجود نظام سعر صرف مرن بشكل دائم ليكون بمثابة ممتص للصدمات واحتواء خسائر الاحتياطيات.
استراتيجية الائتمان السيادى.. الأيام الجيدة ولَّت
وقال البنك، إنَّ عدم إحراز تقدم فى جذب الاستثمار الأجنبى المباشر المطلوب لسد فجوة التمويل الخارجى بالكامل، قد يؤدى إلى مخاطر إصدار ديون بقيم أكبر من المتوقع، وبالتالى الضغط على أسعار السندات.
ولكنه ذكر أنه مع بيئة اقتصاد كلى أقل خطورة، سيكون أداء الديون المصرية متفوقاً، فى ظل أن معامل التقلب للسندات المصرية أعلى من السوق بشكل عام.
أضاف أن السندات الدولارية تقدم عائداً أفضل من السندات المحلية وعن السندات المقومة باليورو فى ظل انخفاض الهامش بين العملتين، كما أن إصدارات مصر من السندات المقومة باليورو أعلى.
الأسهم طريق وعر
وقال التقرير، إن الإصلاحات الهيكلية المحتملة، والآفاق المواتية للنمو على المدى المتوسط وتعميق سوق الأسهم فى ظل برنامج الخصخصة خطوات جاذبة، لكن المسار لا يزال غير مؤكد.
وأشار إلى أنه بالنسبة للأسهم، تبدو التقييمات رخيصة ويتم تداولها بشكل عام بخصم بسيط من المتوسط التاريخى، لكن ذلك يوازنه عدم اليقين الاقتصادى.
ونوه معدو التقرير بأن آفاق العملة والمزيد من الخفض المحتمل قد يخفضان من العوائد عند تقويمها بالدولار، لذلك لن يزيدا وزن مصر النسبى فى استثمارات منطقة أوروبا والشرق الأوسط وأفريقيا.
وقال إنه رغم بعض الارتفاعات التكتيكية فى الأشهر القليلة الماضية، من منظور طويل الأجل، شهدت كل من المؤشرات المحلية ومؤشر «مورجان ستانلى للأسواق الناشئة MSCI» انخفاضاً هيكلياً عند تقييمه بالدولار، وليس بعيداً عن أدنى مستوى لها منذ 15 عاماً.
الإصلاحات الهيكلية هى مفتاح الاستقرار الكلى المستدام
وقال التقرير، إن مصر هى واحدة من البلدان الناشئة الأكثر تأثراً بالصراع الروسى الأوكرانى، إذ إنها مستورد صافٍ للغذاء، ولها تاريخ طويل فى دعم المواد الغذائية، إلى جانب العجز المزدوج المستمر فى الحسابين المالى (عجز الموازنة) والجارى، كما تعرضت لخروج رأس المال بشكل مكثف من الديون المحلية.
أضاف أن الضغط المطول على السيولة الأجنبية دفعها إلى التفاوض على برنامج جديد من صندوق النقد الدولى، تمت الموافقة عليه فى ديسمبر 2022.
ويبلغ حجم تمويل صندوق النقد الدولى 3 مليارات دولار أمريكى على مدى أربع سنوات، ويغطى 17% فقط من الفجوة التمويلية التى قدرها الصندوق بـ18 مليار دولار.
وأشار إلى أن هناك إصلاحين هيكليين رئيسيين لحل مشكلات السيولة الأجنبية على المدى القريب والحفاظ على استقرار الاقتصاد الكلى على المدى الطويل فى مصر، وهما خصخصة الأصول المملوكة للدولة والانتقال إلى نظام سعر صرف مرن بشكل دائم.
اقرأ أيضا: مصر تبرم اتفاقات “ريبو” مع الإمارات بقيمة 750 مليون دولار الربع الثالث من 2022
أضاف أن التقدم فى هذين المجالين أساسياً لتقليل المفاضلات بين تشديد السياسات النقدية وتوسع السياسات المالية، ما يسهل التحرك الموثوق به نحو نظام يستهدف التضخم ومواصلة الضبط المالى.
ونوه بأن برنامج مبيعات الأصول يستهدف جمع مليارى دولار فى العام المالى الحالى بخلاف 5 مليارات دولار العام المقبل بما يؤدى لزيادة السيولة، وزيادة إيرادات الموازنة.
أشار إلى أنه بدون احتمالات زيادة تدفقات العملات الأجنبية من خلال مبيعات الشركات المملوكة للدولة وتدفقات الاستثمار الأجنبى المباشر، فإنَّ فعالية السياسات النقدية والمالية ستكون محدودة للحفاظ على تدفق كافٍ للسيولة بالعملات الأجنبية، وهو شرط أساسى لاستقرار الاقتصاد الكلى فى مصر.
خفض قيمة العملة ليس حلاً
ويرى «مورجان ستانلى»، أن خفض قيمة الجنيه وحده ليس علاجاً، بل يجب التوجه نحو منع الاختلال المستمر فى سعر الصرف.
أوضح أن السماح للجنيه بالانخفاض أكثر حتى يبدأ فى جذب التدفقات الأجنبية، ليس حلاً سحرياً؛ نظراً إلى ارتفاع مستويات التضخم بالفعل والتكاليف الاجتماعية المرتبطة به، إذ يبلغ حالياً 32%.
أضاف أن الهامش المالى محدود بما لا يسمح بتقديم إجراءات تخفف وطأة التضخم فى ظل ارتفاع نسبة الدين إلى الناتج المحلى الإجمالى عند حوالى 92% فى السنة المالية 2022، بخلاف تحمل الموازنة عبئاً كبيراً بالفعل من دعم الخبز، والطاقة فى الميزانية.
وقال إن تحقق إيرادات الخصخصة يمكن أن يهدئ من توقعات انخفاض سعر الصرف، ويضمن الانتقال السلس إلى نظام مرن بشكل دائم، ما قد يؤدى إلى خفض العوائق أمام مستثمرى الأوراق المالية، وكسب الوقت للسلطات لتنفيذ الإصلاحات الهيكلية، بما يحقق تكافؤ الفرص، وزيادة تدفقات الاستثمار الأجنبى المباشر الوافدة بشكل أكبر.
اقرأ أيضا: “إتش إس بى سى” يتوقع ارتفاع الدولار إلى ما بين 35 و40 جنيهًا
ورجح أن تظل الشراكة مع دول مجلس التعاون الخليجى مهمة لمصر، ولكن التنويع فى الأسواق الأخرى يجب أن يكون أيضاً مفتاحاً للحفاظ على تدفقات الاستثمار الأجنبى المباشر المرتفعة وتحويل الاقتصاد نحو قطاعات ذات قيمة مضافة عالية مع إمكانية أكبر لتوليد دخل من العملات الأجنبية.
وأشار التقرير إلى أن الخصخصة نجحت فى عدد من البلدان النامية، ويمكن أن تكون مصر أحدها، ويمكن النظر إلى البرازيل كحالة مشابهة، لكن الخصخصة ليست سهلة التنفيذ، وتخضع لمخاطر مثل المصالح المتضاربة، ورفض تقليص دور الدولة، والصعوبات فى تغيير الإطار التنظيمى، وتحسين بيئة الأعمال، بخلاف أمور أخرى.
وقال إن الخصخصة ستزداد صعوبة مع الانتقال من الشركات الكبيرة للشركات الصغيرة التى لا تملك سجلات موثوقة يمكن الرجوع لها.
أضاف أن عدم اليقين بشأن سياسة الصرف الأجنبى فى البنك المركزى المصرى أيضاً قد يكون عائقاً للمستثمرين الأجانب خاصة إذا استمرت فترات استقرار الجنيه المصرى ليعقبها خفض حاد.
ما وضع الاقتصاد المصرى فى المستقبل القريب؟
يرى محللو «مورجان ستانلى»، أن آفاق الاقتصاد المصرى فى المستقبل القريب، تعتمد بشكل حاسم على كيفية توفير مصر احتياجاتها المالية الخارجية.
وقدر المحللون أن احتياجات التمويل الخارجى لمصر للسنتين الماليتين 2023 و2024 تتراوح بين 23 و24 مليار دولار فى السنة الواحدة.
وفى ضوء المخاطر المحيطة بوتيرة الإصلاح والتشديد الأخير فى الأوضاع المالية العالمية، يتوقع معدو التقرير الاستثمار أن يكون صافى التدفقات فى الاستثمار الأجنبى المباشر والمحافظ المالية أقل من توقعات صندوق النقد الدولى بنحو 7.1 مليار دولار و5.8 مليار دولار على الترتيب، خلال الفترة بين العام المالى 2023 إلى العام المالى 2025، وبالتالى توقعوا زيادة الاحتياطى النقدى الرسمى لمصر بوتيرة أقل عند 5.4 مليار دولار بنهاية السنة المالية 2025، مقابل 20.3 مليار دولار مستهدفات الصندوق.
ويعكس ذلك استمرار حساسية الاقتصاد المصرى تجاه الصدمات العالمية، بما يجعل من الضرورى تبنى نظام سعر صرف مرن يمتص الصدمات ويحتوى خسائر الاحتياطيات.
مساحة محدود للسياسات النقدية
ويرى محللو «مورجان ستانلى»، أن رفع معدلات الفائدة إلى المستويات التى تضمن معدلات حقيقية إيجابية للمستثمرين له أيضاً فعالية محدودة؛ بسبب عبء الفائدة الكبير الذى يستهلك 60% من إجمالى الإيرادات الضريبية، بجانب ارتفاع متطلبات خدمة الديون، فى ظل صعوبة الوصول للتمويل الخارجى.
وتوقع رفع البنك المركزى أسعار الفائدة 4% حتى يوليو بينها 2% فى اجتماع الخميس، ولكنه لم يستبعد أيضاً زيادة 3%.
وتوقع انخفاضاً محدوداً فى قيمة الجنيه أمام الدولار وذلك بافتراض أنه سيكون هناك تقدم فى المبيعات المخطط لها من الشركات المملوكة للدولة حتى يونيو مصحوبة بمزيد من المرونة سعر الصرف بعد اجتماع البنك المركزى فى 30 مارس والمراجعة الأولى لصندوق النقد الدولى، المقرر عقدها فى توقيت قريب.
وتوقع استمرار التضخم فى الارتفاع حتى يصل ذروته عند 38% ما بين أغسطس أو سبتمبر مع تمرير أثر انخفاض الجنيه وزيادة الوقود.
اقرأ أيضا: توقعات برفع كبير للفائدة فى اجتماع لجنة السياسات النقدية المقبل
ورغم أن الفائدة الحقيقية ستظل أقل من -10%، لكن التشديد الكبير فى معدل الفائدة من شأنه أن يساعد على احتواء التوقعات بشأن سعر الصرف والتضخم.
وتوقع أن يسجل التضخم الأساسى 13.6% بنهاية العام المالى المقبل وهو أعلى من هدف التضخم البالغ 9%.
ورجح تباطؤ نمو الناتج المحلى الإجمالى الحقيقى إلى 4.3% على أساس سنوى فى السنة المالية الحالية على خلفية انخفاض الطلب المحلى مع زيادة التضخم على أن يتعافى إلى 5% على أساس سنوى فى السنة المالية المقبلة.
وتوقع زيادة الدين العام إلى 96% من الناتج المحلى بنهاية العام المالى الحالى فى ظل ارتفاع تقييم الدين الخارجى عند ترجمته بالعملة المحلية وارتفاع فوائد الديون على أن ينخفض مرة أخرى إلى 92% من الناتج المحلى فى العام المالى المقبل.
مخاطر محتملة
وحذر البنك من أن وقف برنامج الخصخصة أو عدم تدفق التمويلات الداعمة لبرنامج مصر مع الصندوق من الشركاء الدوليين قد يؤدى إلى تدهور معنويات المستثمرين وإطالة مشكلات السيولة الأجنبية، ما يغذى التوقعات بمزيد من الانخفاض فى قيمة العملات الأجنبية وارتفاع التضخم.
ويُدخل ذلك الاقتصاد فى حلقة مُفرغة ويؤدى لمزيد من التراجع فى معنويات المستثمرين، بدوره ويضع ضغوطاً مرة أخرى على العملة وسعر الفائدة.
